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企業兼并與收購,公司并購,收購其它公司

一、在西方各國的經濟生活中,企業之間系統規范的收購和兼并是較普遍進行的經濟活動。例如,僅在美國的經濟發展進程中,就曾經歷了五次大的企業購并的浪潮。每次購并浪潮的規模在萬起以上,1979年后甚至10億美元以上的特大型購并也很常見。在歐洲和日本,購并也是企業用來擴大經營規模、尋求發展的常用手段。企業兼并的動機和效應是聯系在一起的,兼并的起因就在于兼并可能出現的后果。一般而言,企業兼并的原始動因在于:
   1.經營協同效應,即兼并給企業生產經營活動在效率方面帶來的變化及效率的提高所產生的效益。表現為規模經濟效益的取得。
   2.財務協同效應,指兼并給企業在財務方面帶來的種種效益。表現為由于稅法、會計處理慣例以及證券交易等內在規定的作用而產生的一種純金錢上的效益。
   3.企業發展動機,即通過兼并獲得行業內原有生產能力。
   4.市場份額效應,即通過兼并可以增加企業對市場的控制能力。
   5.企業發展的戰略動機,即制定較長遠的發展戰略,有意識地通過企業兼并的方式進行產品的轉移。
   二、通過出售風險企業這種方式退出風險投資,從效應角度而言,必須具備收購方對于一般的兼并收購所要求達到的效果。另一方面,它還具有不同于一般的兼并收購的動機在于:它和通過首次公開上市退出風險企業一樣,都是為了撤出投資,收回資金。對于風險投資家,即出售方風險企業的股東而言,通過出售退出風險投資的吸引力在于:首先和首次公開上市相比,IPO方式可以使有限合伙人獲得增值和股權不被稀釋的收益,但卻不能使有限合伙人立即從風險企業中完全撤出。風險投資家一般不可能在風險企業首次公開上市時出售股份,為了使股票上市較為容易,他們會和承銷股票的投資銀行達成協議,承諾在數月內不向外出售股票。因為一旦這些擁有大量股份的風險投資家緊隨著公開上市拋售股票,這支股票的價格會狂跌。同時,在首次公開上市中,風險投資家更愿意以股票的形式把投資利潤分配給有限合伙人,而不是現金。這基于三點理由:
   第一,SEC規則對超過公司股份的10%的出售有嚴格的限制,而在利潤分配前風險投資家所掌握的股份數額正在此限制之列,在向有限合伙人分配股份之后,有限合伙人所要出售的股份一般是在SEC限制之外的。
   第二,稅收方面的考慮促使風險投資家分配股份,因為如果風險投資家出售股份分配現金的話,有限合伙人和風險投資家都將要繳納資本所得稅。
   第三,由于大量出售股份對這支股票的價格有負面影響,因而風險投資家更愿意以價值高估的股票向有限合伙人分配利潤。
   因此,對于有限合伙人而言,如何處理手中的股票常常是個問題。很多投資者在以股票的形式得到利潤分配后,經常面臨著股票價格下跌的風險。而出售風險企業卻可以立即收回現金或可流通證券,既使得風險投資家可以立即從風險公司中完全退出,也使得有限合伙人可以立即從風險投資家手里取得現金或可流通證券的利潤分配。
   對于選擇購并方式退出風險投資應該放在風險投資家的風險投資組合中來考察,在一種情況下,如果收購企業對風險企業的出價能夠使風險投資家及其合伙人滿意的話,這說明風險投資的進行是成功的,出售和IPO一樣,都給風險投資家帶來了成功的榮譽和豐厚的回報,并且可以比IPO更快地收回投資,這對于風險投資家的資金融通而言是至關重要的。在另一種情況下,被投資企業因經營不善或選擇不當,可能已無以為繼,應立即退出,免受更大損失;或者被投資企業發展速度放緩,以后也不可能有太大作為。對于高風險、高收益的風險投資業而言,后一種情形是更經常出現的,一般而言,風險投資基金成功的風險投資組合是成功、平凡與失敗三部分的比例為2:6:2。此時,風險投資家最明智的選擇莫過于及時退出,將資金投向更有前途的項目。因而出售就成為大多數風險企業難以進行IPO時的次優選擇,同時也是避免風險企業走向破產清算、免受更大損失的最好出路。
   對風險資本選擇購并退出動機的第二點分析是以產品生命周期理論為基礎的,每種產品或生產線都要持續經過四個階段:進入期、成長期、成熟期和衰退期。風險資本所選擇的投資項目一般都是高科技和新產品,因而一般都處于產品生命周期的早期階段。而在產品生命周期的早期階段,投資的迅速增長可能會需要大量的投資,該產品的業務部門需要的資金很可能比它在當前盈利水平上所能賺取的資金要多。在這種情況下,風險企業選擇購并不僅僅是一種退出決策,同時也是企業對于自身所處發展階段認識基礎上的發展戰略選擇。風險企業作為有吸引力的投資部門(明星企業)與能產生大量穩定的現金流的處于產品成熟期的企業合并,這樣,整個公司的現金流入在總體上將會與公司的總投資大致持平。 對于單獨的風險資本的退出而言,企業兼并與收購和IPO具有各自不同的特點;而從風險投資組合的角度看,購并和IPO都一樣,都為風險投資家對風險投資組合的管理所不可缺少。
   三、從購并企業看,購并的動機在于:一般而言,在新古典主義經濟學框架下,包括購并在內的所有企業經營行為的目的都在于企業股東利益的最大化。對股東而言,只要購并的收益大于購并的成本,進行購并就滿足了股東利益最大化原則。對購并方的管理層而言,進行購并的動機還可能是追求公司規模的擴張。 對于風險投資企業的收購方來說,其購并動機還在于:
   1.購并的確定性考慮,如果出售公司對于收購公司生存具有重大的意義,或出售公司的產品技術是未來購并公司的關鍵性資源,這時購并的確定性是肯定性的。另一種情況,出售公司對于收購公司來講并不是十分重要,如果收購成功,對收購公司的經營可以錦上添花,如果收購不成功,收購公司也照樣經營現有的生產項目,這種情況下的購并確定性就不大。了解收購方購并的確定性,也就了解了風險企業在被出售過程中,具有多少談判力量。(經營考慮:風險企業可以提供收購者所需的管理和研究技術或新的市場渠道。另外,收購者可以利用超額的現金流量來促進高成長性企業的發展。)
   2.購并的操作性考慮,收購要有操作的合理性,收購風險企業或許是因為風險企業的產品可用來彌補自己的限制,以減少缺點;或者是增加所需要的研究開發環節;或者是開辟新的營銷方案;或者是創造更高的更新的制造能力;或者是增加擴展市場營銷服務的能力;或者是增加收購公司的現金流的速度,以提高資金盈利能力,收購公司常常根據風險企業市場的增長率、相關市場占有率和企業業務的性質,決定收購的態度。風險企業的市場增長率和相關市場占有率,大致分為如下四種情況。
   (1)高市場增長率(15%)和高市場占有率,其市場占有率一般相當于僅次于自己的競爭對手的1.5倍,這被稱為明星類,受到現金收購者們的歡迎。
   (2)低市場增長率,這類業務被稱為現金扭轉業務,他們可以作為明星類業務的補充。
   (3)低市場增長率和低市場占有率,被稱為消耗類的業務,這類業務是不受歡迎的。
   (4)高市場增長率和低市場占有率的業務,被認為是問題業務,只有通過收購者加以經營管理才能促進其真正的市場的占有率。
   3.財務考慮:并購的財務考慮也是收購者最關注的問題,許多公司認為立刻見效的高速增長不是他們高價收購的原因,在很多的情況下,如果每股盈余在收購后不是增長而是減少,經過一段時間以后,比如二年或三年后實現一定的增長率,抵消以前不利的影響,這種情況也可能比收購后立刻出現的高增長率還要有利,對公司來說還要重要。因為這樣通過收購產生對未來更高收益的一種預期,而這種預期改變了公司在證券市場的形象,形象上的改變要比直接的收益對公司未來有更重要的影響和更大的作用。收購公司在融資方面的考慮一方面是盈利率,另一方面是稅收上的好處,在收購企業的過程中,收購公司支出大量的費用,會給他們的稅收產生一定的好處,在這方面他們所要求的是,有穩定持續的增長,他們所要求的是穩定持續的收入,而不是迅速的增長,所以對收購公司來說,融資上的作用包括未來的潛在的收入,也包括在稅收上的得利。
   四、風險企業的管理層的行為動機。雖然在一般的有關的企業并購的研究中,主要考察的是企業出售方和企業并購方,但是在風險企業的出售和并購的決策中,風險企業的管理層也是一支重要的力量,管理層如果不愿意出售企業,必將對風險企業的投資人施加壓力;管理層如果非常積極地要求出售企業,又將導致風險企業的并購方認為在實施并購后現有的管理層將退出企業,而一個沒有管理層的企業,購并方是很難產生足夠的興趣的。因此這里專門討論在購并中的風險企業管理層的行為動機。
   1.如果說和IPO相比,公司的投資人由于可以立即收回現金并且費用低廉,還有偏愛購并的理由。而公司的管理層一般是不歡迎被其它企業并購的,道理很簡單,一旦風險公司被一家大公司收購,管理層必將產生行將被改組的預期。因而在出售和并購的決策中,管理層并不一定能以股東的利益最大化為原則做出購并決定,管理層有管理層自己的利益,在是否進行購并的問題上往往會遵循管理層利益最大化的原則行事。因此,管理層可能因為不愿意放棄對風險企業的控制,同時自己又無力出資購買風險企業,則管理層最希望的可能就是維持現狀,而反對任何形式的兼并和接管。
   2.當風險企業的管理層出于各種原因對于風險企業的出售愿望非常強烈時,這就證明他們在出售之后可能立即放棄管理者的權力。而收購公司對沒有管理層的企業是不可能感興趣的,因而這也許會影響企業出售并購中的開價問題,也許會成為出售方和并購方在談判中必須要進行協商的管理層去留問題。
   3.管理層收購。風險企業的管理層并不只是處于風險企業和購并企業之外的第三者,在某些情況下,風險企業的管理層自身也能充任購并者的角色。這里可以具體分為兩種情況來討論,第一,當風險企業發展到相當階段,資金規模、產品銷路、資信狀況都已相當好,管理層也非常看好風險企業的發展前景,認為風險企業還有極大的潛力,在未來時期能夠實現巨大的利潤增長,這時作為管理層的風險企業家就希望能由自己控制這個企業,因而愿意自己出資從風險投資家手上買下風險企業。風險投資家也愿意見好就收。于是雙方可就股份轉賣給風險企業家,這時所賣價款可能會比IPO少些,但費用也少,時間短,便于操作,公司管理層可以以個人資信作保,或以即將收購的公司的資產作擔保,向銀行或其它機構借入資金,將股份買回,風險投資家則成功撤出。這種管理層從股東手里收買企業的做法在西方是很普遍的,被稱為“管理層購并”。此外,雖然從風險企業的長遠發展而言,和其它企業合并可能更有前途,并且也符合股東利益最大化原則,但是由于在被其它企業購并后,管理層面臨著被改組、甚至被解散的危險,出于不愿意失去對風險企業控制的權力,管理層也可能“被迫”對風險企業進行收購。
   從出售方即風險投資家的角度看,應該確保管理層將根據股東利益最大化原則來決策,這就要求風險投資家不僅作為股東,同時也要積極參與風險企業的管理,對風險企業的經營實施有效的控制。另外,風險投資家也應該考慮在企業購并決策中管理層的動力,要考慮到管理層的利益,使股東的利益和管理層之間達成一致或妥協。

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